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环保风暴来袭 精细化工行业格局迎重塑

作者:交银施罗德 2017-07-26
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交银施罗德行业分析师 牛明俊

新一届政府上台以来,环保力度日甚一日,从之前的环保检查走过场,到如今高频次的专项督察,不仅核查的内容越来越详细,调研的基础工作也做得越来越专业。其实反观我国精细化工产业,在经历了过去十几年的野蛮生长后环保欠账一大堆,也确有规范的必要。

小作坊式的化工企业,不仅一线工人人身安全得不到保障,而且由于劣币驱逐良币,低成本的冲击也使得正规的企业难以盈利。在这种压力下,为了维持生计,正规化工企业不得不在环保问题上偷工减料。最终,行业整体盈利未见明显好转,环境却遭到了极大的破坏。

当下,官员考核不再唯GDP论,在一些地方,反而要和雾霾天指数挂钩。地方政府对于企业污染的事情开始了前所未有的重视,毕竟PM2.5指数是大家都能看得见、摸得着的指标。可以说环保效果好不好,到了冬季取暖季就知道。为此,重点行业核查、煤改气、化工企业入园等措施纷纷出台,取缔不合规的小化工园区等一系列手段也接踵而至。大企业由于资本雄厚,环保设施基本都能很快到位,可很多小企业原本环保设施就不到位,又要搬迁入园、置办环保设施等投资,开工率不仅得不到保证,同时又要面临更大的资本开支,日子过得是苦不堪言。部分企业在这种压力下,或会选择退出之前所在行业,实现落后产能的出清。

常见的精细化工产品多达数百种,不同子行业的竞争格局、市场生态都有很大不同。一般而言,小企业占比越多的子行业,相应的投资机会也越大。毕竟小企业更容易因为环保问题停产,所在行业出清的速度也会更快。当行业中的某些企业退出之后,就会引发短期的供需失衡,导致产品价格大涨。过去两年,农药、染料中间体等都出现过环保趋严导致的产品价格大涨。

分析可见,随着环保约束的增强,不仅仅是落后产能退出加快,新增产能的环评审核也会更趋严格。在需求稳步增长的情况下,随着时间的推移,这些行业的盈利水平会越来越好,也会越来越常态化。尽管增加了不菲的环保成本,盈利水平却比之前还要高。对于市场需求稳定,下游成本占比较低的小众化工品,40%以上的毛利率或许是常态。这些行业的周期属性会逐渐趋弱,每个子行业可能就只留下两三家企业,从而达到良性竞争的局面。

当前,市场对环保约束造成的产品价格上涨,还停留在传统的认识中,认为短期价格上涨带来的盈利高点难以持续,景气高点不能给更高的估值,忽视了环保趋紧的长期影响。当这种高盈利的情况持续时间足够长之后,资本市场可能会发现这些细分龙头的真正价值,从而给出更加合理的估值。

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